美國房地產(chǎn)市場的回暖可持續(xù)嗎？

激石Pepperstone(http://dsgkdz.com/)報(bào)道：

核心觀點(diǎn)

近期美國房地產(chǎn)市場有所回暖，主要原因是供給不足和需求回暖。短期庫存緊張對(duì)美國房地產(chǎn)市場回暖的推動(dòng)或繼續(xù)，但高利率背景下住房需求或較難在中長期持續(xù)上升，且當(dāng)前回暖跡象也并不能排除美國經(jīng)濟(jì)衰退的可能性。短期美國經(jīng)濟(jì)仍具有韌性，美國通脹黏性仍較高，需警惕下半年美聯(lián)儲(chǔ)再次加息的可能性。

近期，美國已獲批準(zhǔn)和已開工新建私人住宅數(shù)量出現(xiàn)反彈，住房銷售數(shù)量回升，全美房價(jià)環(huán)比呈企穩(wěn)回升態(tài)勢。供給不足和需求回暖是近期美國房地產(chǎn)市場出現(xiàn)復(fù)蘇跡象的主要原因。供給方面，目前美國新房供給緊缺，成屋庫存增長有限，房地產(chǎn)市場整體供給不足。需求方面，利率企穩(wěn)，財(cái)務(wù)狀況較好的剛需購房者或已接受6%-7%的新常態(tài)利率區(qū)間，市場整體購房需求持續(xù)回暖，推動(dòng)房價(jià)環(huán)比增速出現(xiàn)企穩(wěn)回升趨勢，也推動(dòng)了開發(fā)商進(jìn)一步提升建設(shè)力度。

短期庫存緊張對(duì)美國房地產(chǎn)回暖的推動(dòng)或繼續(xù)，但中長期房地產(chǎn)回暖的持續(xù)性存疑，且當(dāng)前回暖跡象也并不能排除美國經(jīng)濟(jì)衰退的可能性。當(dāng)前高利率背景下，房主售房意愿普遍不強(qiáng)，新建住房竣工也仍需等待一段時(shí)間，預(yù)計(jì)短期庫存緊張較難明顯緩解。但已開工新建住宅數(shù)據(jù)自身波動(dòng)性較強(qiáng)，中西部及南部地區(qū)住宅重建工作對(duì)房地產(chǎn)推動(dòng)作用也難以持續(xù)。同時(shí)，歷史上也存在高利率背景下隨著房價(jià)環(huán)比增速止跌轉(zhuǎn)正，開工和銷售數(shù)據(jù)在經(jīng)濟(jì)衰退前階段性反彈的現(xiàn)象，因此年初以來相關(guān)數(shù)據(jù)反彈并不一定指向房地產(chǎn)市場就此開始復(fù)蘇。

高利率下居民住房購買能力有限，住房需求或較難在中長期持續(xù)上升。盡管當(dāng)前美國居民家庭杠桿壓力較低，但在持續(xù)高利率的背景下，預(yù)計(jì)居民住房購買能力將繼續(xù)被抑制。中長期而言，竣工房庫存量上升或?qū)π路績r(jià)格造成下行壓力，預(yù)計(jì)未來住房需求在中長期持續(xù)抬升的可能性不高。此外，信貸緊縮背景下，資金緊張或?qū)⑾拗茋?yán)重依賴貸款的建筑商未來的房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)活動(dòng)。

但預(yù)計(jì)未來美國住房抵押貸款發(fā)生大規(guī)模違約的可能性較低。當(dāng)前美國居民資產(chǎn)負(fù)債表狀況相對(duì)較好，盡管房價(jià)在當(dāng)前高利率環(huán)境下承壓，但多數(shù)貸款人的貸款價(jià)值比仍處在80%的安全線以下，房地產(chǎn)貸款違約風(fēng)險(xiǎn)較低。由于家庭資產(chǎn)負(fù)債表較為健康、勞動(dòng)力市場短期存在韌性、住房抵押借款人信用資質(zhì)較好，因而預(yù)計(jì)此輪住宅抵押貸款發(fā)生大規(guī)模違約潮的風(fēng)險(xiǎn)較低。

整體而言，當(dāng)前美國房地產(chǎn)市場降溫節(jié)奏不及預(yù)期，美國經(jīng)濟(jì)增長或繼續(xù)保持韌性，需警惕下半年美聯(lián)儲(chǔ)再次加息的可能性。當(dāng)前美國居民資產(chǎn)負(fù)債表良好，購房需求有所回升，疊加房地產(chǎn)市場供給不足的影響，美國房地產(chǎn)市場出現(xiàn)反彈跡象。我們認(rèn)為，年內(nèi)租金價(jià)格降溫對(duì)于美國通脹下降的推動(dòng)作用或?qū)⒂邢?，住宅投資對(duì)美國GDP增長的拖累短期將有所減弱，短期美國經(jīng)濟(jì)增長或仍具韌性。

同時(shí)，下半年高基數(shù)效應(yīng)消失后，整體CPI降幅或?qū)⒂邢蓿趧趧?dòng)力保持較強(qiáng)勁增長以及租金價(jià)格降幅有限的背景下，核心CPI下降斜率或不及預(yù)期。鮑威爾聽證會(huì)發(fā)言較議息會(huì)議新聞發(fā)布會(huì)更具鷹派色彩，其表示如果美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)與預(yù)期大致相符，則再加息兩次是合理的。因而，需警惕美聯(lián)儲(chǔ)再度加息的可能性。當(dāng)前10年期美債利率對(duì)于加息以及降息預(yù)期的調(diào)整較為充分，短期美債利率或震蕩運(yùn)行。

此外，雖然當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)仍具有韌性，但從領(lǐng)先指標(biāo)來看，美國經(jīng)濟(jì)前景仍不容樂觀。近幾個(gè)月世界大型企業(yè)聯(lián)合會(huì)公布的美國領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指數(shù)下滑加快，當(dāng)前美國ISM制造業(yè)PMI繼續(xù)徘徊在歷史低位，ISM非制造業(yè)PMI也已快速回落至枯榮線附近。此外，雖然消費(fèi)者信心自去年下半年開始有所反彈，但仍處于歷史低位水平，零售銷售額環(huán)比增速也仍保持在0水平附近。因而雖然短期美國經(jīng)濟(jì)仍存韌性，但未來美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)仍不容忽視。

正文

近期美國房地產(chǎn)市場有所回暖，主要原因是供給不足和需求回暖。短期庫存緊張對(duì)美國房地產(chǎn)市場回暖的推動(dòng)或繼續(xù)，但高利率背景下住房需求或較難在中長期持續(xù)上升，且當(dāng)前回暖跡象也并不能排除美國經(jīng)濟(jì)衰退的可能性。短期美國經(jīng)濟(jì)仍具有韌性，美國通脹黏性仍較高，需警惕下半年美聯(lián)儲(chǔ)再次加息的可能性。

為什么近期美國房地產(chǎn)數(shù)據(jù)反彈？

美國已獲批準(zhǔn)和已開工新建私人住宅數(shù)量近期出現(xiàn)反彈，住房銷售數(shù)量回升，全美房價(jià)環(huán)比呈企穩(wěn)回升態(tài)勢。今年2月以來，美國已獲得批準(zhǔn)的新建私人住宅和已開工的新建私人住宅折年數(shù)明顯止跌回升，特別是5月已開工的新建私人住宅數(shù)量較4月增加29.1萬套。同時(shí)，美國新建住房銷售數(shù)量在今年4月也已較去年7月的階段低點(diǎn)回升了14萬套，標(biāo)普/Case-Shiller全美房價(jià)指數(shù)環(huán)比回歸正增長，標(biāo)普/Case-Shiller全美房價(jià)指數(shù)呈現(xiàn)企穩(wěn)回升態(tài)勢。

供給不足和需求回暖是近期美國房地產(chǎn)市場出現(xiàn)復(fù)蘇跡象的主要原因。供給方面，目前美國新房供給緊缺，成屋庫存增長有限，房地產(chǎn)市場整體供給不足。需求方面，盡管抵押貸款利率仍處在高位，但抵押貸款利率已企穩(wěn)，財(cái)務(wù)狀況較好的剛需購房者或已接受了6%-7%的新常態(tài)利率區(qū)間，進(jìn)入春季以來，市場整體購房需求持續(xù)回暖，推動(dòng)房價(jià)環(huán)比增速出現(xiàn)企穩(wěn)回升趨勢，也推動(dòng)了開發(fā)商進(jìn)一步提升建設(shè)力度。此外，相對(duì)穩(wěn)定的房價(jià)也推動(dòng)了居民房價(jià)預(yù)期回暖，房利美的調(diào)查顯示今年二季度以來，認(rèn)為房價(jià)會(huì)上漲的居民比例重新超過認(rèn)為房價(jià)會(huì)下跌的比例，導(dǎo)致住房銷售止跌，希望出售房產(chǎn)的房主也有所增加

美國房地產(chǎn)市場回暖是否具有可持續(xù)性？

短期庫存緊張對(duì)于美國房地產(chǎn)市場回暖的推動(dòng)短期或繼續(xù)。當(dāng)前抵押貸款利率在6%附近，導(dǎo)致兩年前以低于4%的貸款利率購買房產(chǎn)的房主當(dāng)前售房意愿普遍不強(qiáng)，同時(shí)當(dāng)前住房庫存較為緊張，按照當(dāng)前銷售速度測算，銷售當(dāng)前所有房屋庫存需要3個(gè)月左右的時(shí)間（市場處在供需之間相對(duì)平衡的健康狀態(tài)所需數(shù)值通常為4至7個(gè)月）。雖然未來新房竣工、新房庫存上升將一定程度緩解住房供給緊張，但新建住房竣工需等待一段時(shí)間，短期庫存緊張狀況預(yù)計(jì)難以得到明顯緩解，因而預(yù)計(jì)庫存供給不足或在短期支撐房地產(chǎn)市場回暖。

但中長期而言美國房地產(chǎn)行業(yè)回暖的持續(xù)性存疑，并且當(dāng)前房地產(chǎn)回暖跡象并不能排除美國經(jīng)濟(jì)衰退的可能性。首先，已開工新建住宅數(shù)據(jù)自身波動(dòng)性較強(qiáng)，中西部及南部地區(qū)新建住宅開工數(shù)量激增也在一定程度上帶動(dòng)了美國整體新建住宅開工數(shù)量回升，但這種現(xiàn)象可能是春季破壞性龍卷風(fēng)過后住宅重建工作開展的結(jié)果，其對(duì)房地產(chǎn)的推動(dòng)作用持續(xù)性有限。同時(shí)，觀察1960年以來美國歷輪經(jīng)濟(jì)衰退前開工數(shù)據(jù)和銷售數(shù)據(jù)表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)即使在高利率背景下，過往也存在隨著房價(jià)環(huán)比增速止跌轉(zhuǎn)正，開工數(shù)據(jù)和銷售數(shù)據(jù)在經(jīng)濟(jì)衰退前出現(xiàn)階段性反彈的現(xiàn)象，例如，美國經(jīng)濟(jì)在1980年1月陷入衰退，而開工和銷售數(shù)據(jù)在1979年3月出現(xiàn)止跌或反彈。因此，今年年初以來美國市場開工和銷售數(shù)據(jù)的反彈并不一定指向房地產(chǎn)市場就此開始復(fù)蘇，在高利率預(yù)計(jì)將持續(xù)的背景下，住宅投資較難切實(shí)反彈。

高抵押貸款利率背景下美國居民住房購買能力有限，住房需求或較難在中長期持續(xù)上升勢頭。房利美的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，認(rèn)為抵押貸款利率會(huì)下降的居民比例近期有所上升。我們認(rèn)為，當(dāng)前居民對(duì)未來抵押貸款利率的樂觀情緒或難兌現(xiàn)，未來抵押貸款利率或仍將保持高位。盡管當(dāng)前居民家庭杠桿壓力相對(duì)有限，但在持續(xù)高利率的背景下，預(yù)計(jì)居民住房購買能力將繼續(xù)被抑制。并且中長期而言，隨著竣工房庫存量上升，預(yù)計(jì)當(dāng)前房地產(chǎn)市場供給緊缺的情況將有所緩解，并對(duì)新房價(jià)格造成下行壓力，進(jìn)而一定程度上抑制居民購房需求，預(yù)計(jì)未來住房需求在中長期持續(xù)抬升的可能性不高。

在美國信貸緊縮背景下，資金緊張或?qū)⑾拗茋?yán)重依賴貸款的建筑商未來的房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)活動(dòng)。今年3月以來，硅谷銀行和簽名銀行相繼倒閉，美國銀行業(yè)，特別是區(qū)域性銀行仍面臨負(fù)債端成本上升等壓力以及證券投資未實(shí)現(xiàn)損益侵蝕資本、流動(dòng)性沖擊等風(fēng)險(xiǎn)。隨著借貸條件不斷收緊、銀行信貸規(guī)模增速下滑，對(duì)區(qū)域性銀行貸款依賴程度較高的房屋建筑商融資能力或?qū)⑹艿捷^大限制，美國建筑商或因融資渠道穩(wěn)定性較差而減少未來建筑活動(dòng)。

但當(dāng)前美國住宅房地產(chǎn)貸款違約風(fēng)險(xiǎn)較低，由于家庭資產(chǎn)負(fù)債表較為健康、勞動(dòng)力市場短期存在韌性、住房抵押借款人信用資質(zhì)較好，因而預(yù)計(jì)此輪住宅抵押貸款發(fā)生大規(guī)模違約潮的風(fēng)險(xiǎn)較低。當(dāng)前美國居民資產(chǎn)負(fù)債表狀況相對(duì)較好，并且盡管房價(jià)在當(dāng)前高利率環(huán)境下承壓，但多數(shù)貸款人的貸款價(jià)值比（LTV）處于80%的安全線以下，2023年第一季度各州平均僅有2.1%的房屋為“溺水屋”，較2022年第四季度維持不變，因此預(yù)計(jì)未來“溺水屋”的數(shù)量上升后仍將處于較低水平。此外，盡管2023年一季度美國房產(chǎn)止贖數(shù)量環(huán)比有所上升，但止贖數(shù)量仍保持在十萬以下的歷史相對(duì)低位。整體而言，預(yù)計(jì)未來住房抵押貸款發(fā)生大規(guī)模違約的可能性較低。

美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)重啟加息？

從美聯(lián)儲(chǔ)主席表態(tài)來看，鮑威爾聽證會(huì)發(fā)言較議息會(huì)議新聞發(fā)布會(huì)更具鷹派色彩。關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)未來加息路徑，鮑威爾表示FOMC會(huì)議18位參與者中的16位認(rèn)為年內(nèi)進(jìn)一步加息是合適的，其中大多數(shù)人認(rèn)為今年內(nèi)還將有兩次加息，他認(rèn)為如果美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)與預(yù)期大致相符，則這（再加息兩次）是合理的。經(jīng)濟(jì)方面，鮑威爾表示美國經(jīng)濟(jì)去年以來顯著放緩，而近期經(jīng)濟(jì)指標(biāo)表明經(jīng)濟(jì)活動(dòng)繼續(xù)以適當(dāng)?shù)乃俣葦U(kuò)張，盡管今年消費(fèi)者支出增速有所回升，但利率上升和產(chǎn)出增長放緩也在拖累企業(yè)固定投資，全國范圍內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)已趨于平穩(wěn)，可能會(huì)略有上升，但在如此之高的利率下，供給和需求在逐步回歸平衡，他認(rèn)為住房項(xiàng)通貨膨脹準(zhǔn)備好下降了。

整體而言，當(dāng)前美國房地產(chǎn)市場降溫節(jié)奏不及預(yù)期，美國經(jīng)濟(jì)增長或繼續(xù)保持韌性，需警惕下半年美聯(lián)儲(chǔ)再次加息的可能性。當(dāng)前美國居民資產(chǎn)負(fù)債表良好，購房需求有所回升，疊加房地產(chǎn)市場供給不足的影響，美國房地產(chǎn)市場降溫節(jié)奏不及預(yù)期、出現(xiàn)反彈跡象。我們認(rèn)為，年內(nèi)租金價(jià)格降溫對(duì)于美國通脹下降的推動(dòng)作用或?qū)⒂邢?，住宅投資對(duì)美國GDP增長的拖累短期將有所減弱，短期美國經(jīng)濟(jì)增長或仍具韌性。同時(shí)，下半年高基數(shù)效應(yīng)消失后，整體CPI降幅或?qū)⒂邢?，在勞?dòng)力保持較強(qiáng)勁增長以及租金價(jià)格降幅有限的背景下，核心CPI下降斜率或不及預(yù)期。因此，需警惕美聯(lián)儲(chǔ)再度加息以降低通脹風(fēng)險(xiǎn)的可能性。當(dāng)前10年期美債利率對(duì)于加息以及降息預(yù)期的調(diào)整較為充分，短期美債利率或震蕩運(yùn)行。

此外，雖然當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)仍具有韌性，但從領(lǐng)先指標(biāo)來看，美國經(jīng)濟(jì)前景仍不容樂觀。根據(jù)世界大型企業(yè)聯(lián)合會(huì)（The Conference Board）公布的美國領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指數(shù)LEI（Leading Economic Index）顯示，2022年11月至2023年5月間的6個(gè)月內(nèi)LEI下降了4.3%，下降速度較2022年11月前的6個(gè)月進(jìn)一步加快。從分項(xiàng)指標(biāo)來看，盡管房地產(chǎn)回暖對(duì)LEI的增量形成了0.23%的貢獻(xiàn)，但消費(fèi)者對(duì)商業(yè)預(yù)期惡化、信貸狀況惡化、ISM新訂單指數(shù)下跌對(duì)LEI造成了較大拖累。當(dāng)前美國ISM制造業(yè)PMI繼續(xù)徘徊在歷史低位，ISM非制造業(yè)PMI也已快速回落至枯榮線附近。此外，雖然消費(fèi)者信心自去年下半年開始有所反彈，但仍處于歷史低位水平，零售銷售額環(huán)比增速也仍保持在0水平附近。因而雖然短期美國經(jīng)濟(jì)增速以及勞動(dòng)力市場等方面仍存韌性，但未來美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)仍不容忽視。?????????