當(dāng)特朗普要“排毒”美國(guó)經(jīng)濟(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)能怎么辦？

　　市場(chǎng)目前對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)期呈“雙峰”結(jié)果：一是經(jīng)濟(jì)韌性與高通脹使美聯(lián)儲(chǔ)維持現(xiàn)狀；二是就業(yè)削減和貿(mào)易政策不確定性致招聘凍結(jié)，勞動(dòng)力市場(chǎng)惡化，需更陡峭的降息路徑。德銀的基準(zhǔn)預(yù)測(cè)是，美聯(lián)儲(chǔ)今年維持利率不變，但同時(shí)承認(rèn)，經(jīng)濟(jì)面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)正在增加，可能需要美聯(lián)儲(chǔ)在今年降息。

　　隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和勞動(dòng)力市場(chǎng)出現(xiàn)下行風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)目前對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)期呈現(xiàn)出“雙峰”結(jié)果：要么經(jīng)濟(jì)保持韌性，持續(xù)的高通脹促使美聯(lián)儲(chǔ)維持現(xiàn)有政策立場(chǎng)；要么政府就業(yè)削減與貿(mào)易政策不確定性導(dǎo)致私營(yíng)部門招聘凍結(jié)，引發(fā)勞動(dòng)力市場(chǎng)急劇惡化，進(jìn)而需要更陡峭的降息路徑。

　　3月10日，德意志銀行分析師Matthew Luzzetti、Brett Ryan、Justin Weidner等發(fā)布研報(bào)深入分析了當(dāng)前市場(chǎng)的政策預(yù)期，并表示“鴿派的考慮非常有說(shuō)服力”。德銀的基準(zhǔn)預(yù)測(cè)是，美聯(lián)儲(chǔ)今年維持利率不變，但同時(shí)承認(rèn)，“經(jīng)濟(jì)面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)正在增加，這可能需要美聯(lián)儲(chǔ)在今年降息”。

　　鷹派考量：通脹壓力可能持續(xù)存在

　　德銀指出，從鷹派角度看，美聯(lián)儲(chǔ)保持政策不變有幾個(gè)理由。

　　首先，美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入這一階段前狀況良好，領(lǐng)先指標(biāo)（信貸和金融條件、CEO/CFO信心以及其他商業(yè)調(diào)查）均顯示上升趨勢(shì)。美聯(lián)儲(chǔ)長(zhǎng)期政策聲明表明，當(dāng)勞動(dòng)力市場(chǎng)處于或超出目標(biāo)水平，而通脹仍然顯著高于目標(biāo)時(shí)，應(yīng)接受一定程度的勞動(dòng)力市場(chǎng)降溫，以使通脹回歸目標(biāo)。

　　更重要的是，實(shí)時(shí)識(shí)別關(guān)稅引起的通脹十分困難：

“鋼鋁關(guān)稅可能提高新車價(jià)格，隨后汽車維修通脹會(huì)上升，進(jìn)而抬高核心服務(wù)通脹，再進(jìn)一步推高汽車保險(xiǎn)通脹。這種復(fù)雜的傳導(dǎo)鏈條使美聯(lián)儲(chǔ)難以區(qū)分哪些是關(guān)稅驅(qū)動(dòng)、哪些是有機(jī)價(jià)格壓力。”

　　通脹預(yù)期也可能不再牢固錨定。德意志銀行的通脹預(yù)期綜合指標(biāo)（CIE）處于2023年末以來(lái)最高水平，且高于2008年以來(lái)疫情前的任何水平。最近的美聯(lián)儲(chǔ)研究顯示，更高的短期通脹預(yù)期可能推高工資壓力，延長(zhǎng)關(guān)稅對(duì)價(jià)格的影響。

　　也就是說(shuō)，在高通脹和物價(jià)加速上漲的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該謹(jǐn)慎看待通脹預(yù)期如何應(yīng)對(duì)降息。

　　鴿派因素：不確定性與市場(chǎng)脆弱性

　　另一方面。從鴿派角度看，政策不確定性可能產(chǎn)生麻痹效應(yīng)。特朗普政府正在前置負(fù)面增長(zhǎng)政策，已裁減數(shù)萬(wàn)聯(lián)邦政府工作崗位，目標(biāo)是最終減少10%。政府資金的不確定性可能導(dǎo)致非營(yíng)利組織、政府承包商及依賴政府資金的私營(yíng)實(shí)體也凍結(jié)招聘和支出。創(chuàng)紀(jì)錄高位的貿(mào)易政策不確定性可能導(dǎo)致企業(yè)資本支出和勞動(dòng)力決策陷入觀望。

　　與此同時(shí)，勞動(dòng)力市場(chǎng)可能出現(xiàn)非線性動(dòng)態(tài)變化。Sahm規(guī)則表明，一旦失業(yè)率開(kāi)始上升，可能觸發(fā)消費(fèi)支出減少、進(jìn)一步裁員的不良反饋循環(huán)，尤其在聯(lián)邦政府傾向于削減支出的情況下，這種循環(huán)更難以遏制。

　　關(guān)稅方面，持鴿派觀點(diǎn)的人認(rèn)為，關(guān)稅代表著不利的供應(yīng)沖擊，將推高通脹并降低增長(zhǎng)。但在沒(méi)有更高的通脹預(yù)期的情況下，這項(xiàng)政策的二階效應(yīng)應(yīng)該會(huì)隨著時(shí)間的推移限制通脹的上升。

　　研報(bào)指出，市場(chǎng)已將這些發(fā)展解讀為今年美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)顯著增加。股市已從最近高點(diǎn)下跌約8%，信貸利差仍然緊縮但已開(kāi)始擴(kuò)大，美聯(lián)儲(chǔ)一年期金融狀況指數(shù)（FCI-G）自2023年末以來(lái)首次接近中性。因此：

“可能需要更寬松的政策來(lái)緩解金融狀況指數(shù)（FCI）的緊縮。雖然還沒(méi)有接近臨界點(diǎn)，但如果政府不對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)調(diào)整其政策計(jì)劃，美聯(lián)儲(chǔ)可能成為最終能夠防止金融市場(chǎng)出現(xiàn)更具破壞性波動(dòng)的最后政策杠桿，這些波動(dòng)可能會(huì)威脅到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景?！?/p>

　　雖然市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策路徑的預(yù)期仍較為溫和，紐約聯(lián)儲(chǔ)主席Williams最近也表示市場(chǎng)正在為今年降息一次定價(jià)，但當(dāng)前平均定價(jià)顯示2025年降息約75個(gè)基點(diǎn)。