美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策重心的重大轉(zhuǎn)變

激石Pepperstone(http://dsgkdz.com/)報(bào)道：

引子

2023年12月1日，鮑威爾在斯佩爾曼學(xué)院（Spelman College）進(jìn)行了一場(chǎng)爐邊談話。期間鮑威爾表達(dá)了他對(duì)貨幣政策的看法：

我和我的同事們預(yù)計(jì)，隨著新冠疫情和重新開放的影響消退，以及限制性貨幣政策對(duì)總需求的影響，明年支出和產(chǎn)出的增長(zhǎng)將放緩。

這次談話之后，兩年美債利率大幅下行，從4.67%下行至4.55%，下行了12bp。

在《美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策敘事范式的重大調(diào)整》一文中，我們討論了這一事件，并認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)敘事范式已經(jīng)發(fā)生了調(diào)整：從加息范式調(diào)整為降息范式。

這次調(diào)整是一次非正式調(diào)整，算是正式調(diào)整前的預(yù)熱，背書的人員有沃勒、地方聯(lián)儲(chǔ)和鮑威爾。

2023年12月的議息會(huì)議的官方聲明和新聞發(fā)布會(huì)，標(biāo)志著正式調(diào)整終于落地。

在這次新聞發(fā)布會(huì)上，鮑威爾的幾段話徹底扭轉(zhuǎn)了投資者的思考范式：

1、決策者正在思考、討論何時(shí)降息合適；降息已開始進(jìn)入視野；沒有人宣布抗通脹取得勝利，那還為時(shí)尚早；下一個(gè)問題是何時(shí)收回政策。

2、美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為在利率方面已經(jīng)做得足夠了，但對(duì)這一觀點(diǎn)尚不完全有信心；關(guān)于降息時(shí)機(jī)的討論仍在進(jìn)行中，將非常謹(jǐn)慎地做出決定。

3、人們對(duì)經(jīng)濟(jì)將有不同的預(yù)測(cè)，這些預(yù)測(cè)可能會(huì)在市場(chǎng)條件中體現(xiàn)出來，也可能不會(huì)體現(xiàn)出來；重要的是，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，金融狀況與美聯(lián)儲(chǔ)的行動(dòng)保持一致；從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，市場(chǎng)環(huán)境與政策的一致性非常重要。

4、不會(huì)等到2%通脹率再降息的原因是那將會(huì)太晚，會(huì)超過目標(biāo)；在通脹達(dá)到2%之前，需要減少對(duì)經(jīng)濟(jì)的限制。

事實(shí)上，每一次議息會(huì)議的官方聲明像一份密碼本，協(xié)助市場(chǎng)去交易關(guān)鍵數(shù)據(jù)和解讀官員講話；更像一份規(guī)章制度，規(guī)范整個(gè)市場(chǎng)的預(yù)期。

點(diǎn)陣圖情況和兩年美債利率的調(diào)整

新聞發(fā)布會(huì)落地之后，兩年美債利率大幅下行至4.44%附近。

這次議息會(huì)議披露了點(diǎn)陣圖，這份點(diǎn)陣圖認(rèn)為，a、明年美聯(lián)儲(chǔ)將降息3次；b、聯(lián)邦基金利率的終止位置在3.75或者3.50%；

市場(chǎng)在點(diǎn)陣圖的基礎(chǔ)上又進(jìn)一步細(xì)化了預(yù)期降息路徑，

市場(chǎng)在兩個(gè)方面更加激進(jìn)：

1、how fast，預(yù)計(jì)明年3月開始降息，隔一次議息會(huì)議降一次，總共降息3次；

2、how low，官員們預(yù)計(jì)兩年后的聯(lián)邦基金利率在3.50%或者3.75%，市場(chǎng)進(jìn)一步下修了25bp，在3.25%附近；

如上圖所示，美聯(lián)儲(chǔ)制定大的方針引導(dǎo)市場(chǎng)，市場(chǎng)具體執(zhí)行，最終，完成兩年美債利率的調(diào)整，形成貨幣供給曲線的移動(dòng)。

隨著兩年美債利率的大幅下調(diào)，十年美債利率也大幅回落，一度擊穿了4.0%：

貨幣政策依據(jù)

無論是對(duì)點(diǎn)陣圖的調(diào)整，還是具體措辭的調(diào)整，都需要一定的依據(jù)，畢竟美聯(lián)儲(chǔ)這套體系是個(gè)基于預(yù)期引導(dǎo)的貨幣政策體系，信譽(yù)至關(guān)重要。

相比于9月份，美聯(lián)儲(chǔ)下修了對(duì)2024年的經(jīng)濟(jì)展望，主要包括以下兩個(gè)方面：

1、經(jīng)濟(jì)增速由1.5%下修至1.4%，雖然幅度不大，但是，也給明年3月、6月、9月、12月的展望留了空間；

2、核心通脹從2.6%下修至2.4%；

不論這份展望的依據(jù)是什么，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)兩個(gè)事情表現(xiàn)了極強(qiáng)的信心，a、經(jīng)濟(jì)軟著陸；b、通脹快速回落。

1、決策者正在思考、討論何時(shí)降息合適；降息已開始進(jìn)入視野；沒有人宣布抗通脹取得勝利，那還為時(shí)尚早；下一個(gè)問題是何時(shí)收回政策。

雖然鮑威爾沒有直接表態(tài)，并宣布抗擊通脹取得勝利，但是，這份EP展示了很強(qiáng)的信心。

時(shí)間效應(yīng)

投資者們很容易混淆一個(gè)事實(shí)：兩年美債利率才是真正的息，聯(lián)邦基金利率只是工具。

這意味著， 當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)的敘事范式進(jìn)入降息范式后，兩年美債利率會(huì)隨著時(shí)間推移而自發(fā)回落，我們稱之為時(shí)間效應(yīng)。

如上圖所示，曲線之下的面積代表兩年美債利率。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)通過聲明、發(fā)布會(huì)和點(diǎn)陣圖等手段確立了基本預(yù)期框架θ之后，隨著時(shí)間推移，內(nèi)部面積會(huì)減少藍(lán)色矩形并增加橘色矩形，后者始終比前者要小，因此，面積會(huì)隨著時(shí)間推移減少。 目前，時(shí)間效應(yīng)約為9bp，即每個(gè)月兩年美債利率自然下行9bp附近。 基于時(shí)間效應(yīng)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，兩年美債利率下行最快的時(shí)刻，并不是在聯(lián)邦基金利率開始降低的時(shí)刻，而是，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于這個(gè)節(jié)點(diǎn)。 最主要的原因在于，這個(gè)體系的核心是預(yù)期。

等著美聯(lián)儲(chǔ)真開始降低聯(lián)邦基金利率，黃花菜都涼了。

結(jié)束語

綜上所述，我們就完成了對(duì)本次議息會(huì)議的梳理，它最大的意義在于正式確認(rèn)了美聯(lián)儲(chǔ)的敘事范式進(jìn)入降息范式。

現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)終于有點(diǎn)大撒把的意味了， 要把自主權(quán)更多地給市場(chǎng)，這可能源于美聯(lián)儲(chǔ)觀察到了什么（ ps：也可能是鮑威爾吸收了2018年底慘痛的教訓(xùn)），把貨幣政策重心切換到—— 防止經(jīng)濟(jì)衰退。

正常情況下，市場(chǎng)享受了充分的自主權(quán)，可以自發(fā)下調(diào)兩年美債利率以應(yīng)對(duì)需求收縮，從而穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)；但是，抗擊通脹改變了這個(gè)模式，美聯(lián)儲(chǔ)把這個(gè)權(quán)力上收了回來，供給曲線和需求曲線之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)大大降低了。

也就是說，抗擊通脹占優(yōu)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)盡量限制市場(chǎng)的自主權(quán)，制造摩擦；維護(hù)經(jīng)濟(jì)占優(yōu)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)盡量解綁市場(chǎng)的自主權(quán)，減少摩擦。

4、不會(huì)等到2%通脹率再降息的原因是那將會(huì)太晚，會(huì)超過目標(biāo)；在通脹達(dá)到2%之前，需要減少對(duì)經(jīng)濟(jì)的限制。

顯而易見，這次會(huì)議更加深刻的變化在于—— 市場(chǎng)自主權(quán)的再分配，美聯(lián)儲(chǔ)開始鼓勵(lì)、甚至縱容市場(chǎng)去YY，去搶方向盤了。因此， 未來美聯(lián)儲(chǔ)的鼓勵(lì)會(huì)多于敲打。

最后，還是希望大家好好體會(huì)一下美聯(lián)儲(chǔ)的一系列玩法：

一、這套體系到底是怎么運(yùn)行的；

二、如何絲滑地從抗通脹切換到防止經(jīng)濟(jì)硬著陸；?????????